Infinity Natural Resources IPO: Öl- und Gasförderer aus Appalachia an die NYSE

Infinity Natural Resources hat am 4. Oktober 2024 sein S-1-Filing bei der SEC eingereicht und plant den Börsengang an der New York Stock Exchange unter dem Ticker INR. Das Unternehmen aus Morgantown, West Virginia, fördert Öl und Gas im Appalachian Basin und gehört zu den wenigen Produzenten in der Region, die einen nennenswerten Anteil ihrer Förderung aus Öl statt Erdgas generieren.

Gegründet wurde Infinity 2017 als Plattform der Private-Equity-Firma Pearl Energy Investments, später ergänzt durch NGP als weiteren Finanzinvestor. In den vergangenen sieben Jahren haben Pearl und das Management eine Strategie aus selektiven Zukäufen und organischem Leasing verfolgt. Das Ergebnis: Die tägliche Produktion ist von praktisch null Anfang 2021 auf zuletzt 25.000 Barrel Öläquivalent gestiegen, die Ölproduktion allein von unter 300 auf über 7.100 Barrel pro Tag. Nach fünf größeren Akquisitionen und einer neuen Kreditlinie über 1,5 Milliarden Dollar bei Citibank ist der IPO der nächste logische Schritt. Pearl und NGP werden nach dem Börsengang weiterhin die Mehrheit der Stimmrechte halten, Infinity wird damit als "Controlled Company" unter den NYSE-Regeln geführt.

An der Spitze von Infinity Natural Resources steht President und CEO Zack Arnold, unterstützt von David Sproule als Executive Vice President und CFO. Das Unternehmen betont in seinem S-1, dass das Kernteam seit über einem Jahrzehnt zusammenarbeitet. Diese Kontinuität gilt im Shale-Geschäft als wichtiger Faktor, weil lokale Beziehungen zu Grundeigentümern, Regulierungsbehörden und Dienstleistern den Zugang zu Acreage und die operativen Kosten maßgeblich bestimmen.

Dominiert wird die Aktionärsstruktur nach dem IPO von zwei Finanzinvestoren: Pearl Energy Investments aus Dallas, eine Private-Equity-Firma mit kumuliert 2 Milliarden Dollar unter Verwaltung, und NGP Energy Capital Management, einer der etabliertesten Energie-PE-Investoren in den USA mit über 24 Milliarden Dollar an historischen Kapitalzusagen. Infinity nutzt eine sogenannte Up-C-Struktur, also eine zweistufige Konstruktion mit Class-A- und Class-B-Aktien, die aus steuerlichen Gründen gewählt wurde. Class A und Class B haben jeweils eine Stimme pro Aktie, es handelt sich also nicht um eine klassische Dual-Class-Struktur mit überproportionalen Stimmrechten für Gründer. Die Kontrolle ergibt sich schlicht aus der Menge der Aktien, die Pearl und NGP halten. Über die Tax Receivable Agreement fließen zusätzlich 85 Prozent zukünftiger Steuervorteile an die Altaktionäre.

Der Appalachian Basin ist seit gut einem Jahrzehnt eine der produktivsten Gasregionen der USA. Die Utica Shale, auf die Infinity sich in Ohio konzentriert, enthält neben Gasvorkommen einen sogenannten "volatile oil window", also einen geologischen Bereich mit deutlich höherem Ölanteil. Laut S-1 wurden seit 2019 rund 279 Bohrungen in diesem Ölfenster niedergebracht, mit einer durchschnittlichen 90-Tage-Initialproduktion von 810 Barrel Öl pro Tag, normalisiert auf 15.000 Fuß Lateralstrecke. Die niedrigen Wasseranteile, geringen Bohrkosten und operativen Kosten machen die volatile Ölzone zu einer der wirtschaftlichsten Öl-Plays im US-Festland.

Infinity konkurriert in dieser Region mit einer Reihe börsennotierter Produzenten. Zu den reinen Appalachia-Spielern gehören EQT, Range Resources, CNX Resources, Antero, Gulfport und die fusionierten Chesapeake und Southwestern. Die meisten davon sind aber Gas-Fokus-Unternehmen. Für die ölorientierten Vergleichswerte nennt Infinity Produzenten aus dem Permian und anderen Becken wie Diamondback, Devon, Coterra, Matador oder Civitas. Auf operativer Ebene steht Infinity in Carroll County, dem Kernstück der Ölzone, direkt im Wettbewerb mit EOG Resources und dem privaten Förderer Encino Energy. Nach eigenen Angaben hat Infinity in dieser Region seit 2021 die neun produktivsten Bohrungen niedergebracht.

Regulatorisch ist der US-Shale-Sektor seit Jahren starken politischen Schwankungen ausgesetzt, das Thema Methan-Emissionen steht besonders im Fokus. Infinity verweist auf eine Reduktion der CO2e-Intensität um 51,9 Prozent zwischen 2022 und 2023 und eine Methanintensität von nur noch 0,076 Prozent der Produktion. Für institutionelle Investoren mit ESG-Vorgaben sind solche Kennzahlen relevant, für kurzfristige Bewertungen spielen sie aber weiterhin eine untergeordnete Rolle im Vergleich zum WTI- und Henry-Hub-Preis.

Bei einem Öl- und Gasförderer stehen die Förderregionen und Reserven im Mittelpunkt. Infinity hält rund 90.000 Netto-Oberflächen-Acres im Appalachian Basin, verteilt auf drei Hauptgebiete:

• •Utica Shale Oil, Ohio: 59.054 Netto-Acres in Carroll und Guernsey County, 112 produzierende Horizontalbohrungen und 150 identifizierte weitere Lokationen. Laut Reserve-Gutachter Wright & Company entspricht das etwa acht Jahren Bohrinventar bei einem One-Rig-Programm. Dies ist das aktuelle Hauptfokusgebiet mit der höchsten Ölproduktivität.
• •Marcellus Shale Dry Gas, Pennsylvania: 30.250 Netto-Acres im Nordosten von Pittsburgh, 13 produzierende Bohrungen plus drei DUCs (fertig gebohrte, aber noch nicht komplettierte Bohrlöcher), 120 weitere Lokationen mit geschätzter EUR von 1,7 Bcf pro 1.000 Fuß. Infinity besitzt in diesem Gebiet ein eigenes Midstream-Gathering-System.
• •Utica Deep Dry Gas, Pennsylvania: 29.974 Netto-Acres, bisher ohne aktive Produktion, aber mit 66 identifizierten Bohrlokationen und einer geschätzten EUR von 3,0 Bcf pro 1.000 Fuß. Ein Zukunftsthema, das noch in der Erschließungsphase der gesamten Branche steckt.

Die gesamten nachgewiesenen Reserven (Proved Reserves) belaufen sich auf 141.587 MBoe, zusammengesetzt aus 22 Prozent Öl, 18 Prozent Natural Gas Liquids (NGLs) und 60 Prozent Erdgas. 48 Prozent davon sind bereits erschlossen. Der PV-10-Wert, also der abgezinste Barwert der künftigen Cashflows der Reserven bei einem Diskontsatz von zehn Prozent, liegt bei 938 Millionen Dollar. 83 Prozent der Acreage sind "Held by Production" (HBP), was bedeutet, dass Infinity keine Auslaufzeitdruck bei den Leasingverträgen hat und flexibel entscheiden kann, wann welche Flächen entwickelt werden.

Ein wichtiger struktureller Vorteil ist die eigene Midstream-Infrastruktur in Pennsylvania, also die Gas-Sammelleitungen zwischen Bohrloch und überregionalem Pipeline-Netz. Viele Konkurrenten sind hier auf langfristige, teils unflexible Verträge mit externen Pipeline-Betreibern angewiesen.

Infinity steht am Übergang von einer wachstumsgetriebenen Private-Equity-Plattform zu einem börsennotierten Produzenten mit klarem Free-Cashflow-Fokus. Das Management nennt als strategische Leitplanken eine disziplinierte Entwicklung des Bohrinventars, eine Ziel-Nettoverschuldung von unter dem Einfachen des Adjusted EBITDAX und ein konsequentes Hedging von mindestens 70 Prozent der erwarteten Produktion über 24 Monate. Für 2025 sind bereits rund 3.560 Barrel Öl pro Tag zu einem durchschnittlichen Swap-Preis von 71,25 Dollar abgesichert.

Im Gegensatz zu vielen anderen IPO-Kandidaten in der Energiebranche ist Infinity bereits profitabel: 2023 erwirtschaftete das Unternehmen einen Nettogewinn von 86,7 Millionen Dollar bei einem Umsatz von 161,7 Millionen Dollar. Das Adjusted EBITDAX lag bei 126,5 Millionen Dollar. Im ersten Halbjahr 2024 belief sich der Umsatz bereits auf 120,7 Millionen Dollar, der Nettogewinn fiel wegen unrealisierter Verluste aus Derivatgeschäften jedoch auf 10 Millionen Dollar. Wer die Zahlen beurteilen will, sollte daher auf das Adjusted EBITDAX als operativere Kennzahl schauen, das im ersten Halbjahr 2024 mit 92,6 Millionen Dollar deutlich über dem Vorjahreszeitraum lag.

Das Hauptrisiko ist und bleibt der Rohstoffpreis. Fallende Öl- und Gaspreise wirken sich direkt auf Umsatz, Cashflow und damit auch auf das Investitionsbudget aus. Dazu kommen die Abhängigkeit von einer einzigen geografischen Region und die Tatsache, dass Infinity als ehemaliges Privatunternehmen im S-1 selbst materielle Schwächen in den internen Kontrollen offengelegt hat. Diese müssen als börsennotiertes Unternehmen behoben werden.

Infinity Natural Resources plant die Erstnotiz an der NYSE unter dem Ticker INR. Emissionspreis und Emissionsvolumen sind im S-1 noch nicht festgelegt. Angeboten werden Class-A-Aktien, wobei die Underwriter eine 30-tägige Option auf zusätzliche Aktien (Greenshoe) erhalten. Als Konsortialführer wurden Citigroup, Raymond James und RBC Capital Markets mandatiert, wobei Raymond James zusätzlich als "Qualified Independent Underwriter" auftritt, weil Citigroup und RBC gleichzeitig Kreditgeber im neuen Credit Facility sind und damit einen Interessenkonflikt nach FINRA-Regeln haben.

Die Erlöse aus dem IPO sollen in erster Linie zur Rückzahlung ausstehender Kreditverbindlichkeiten und für allgemeine Unternehmenszwecke verwendet werden. Die Up-C-Struktur sorgt dafür, dass die Altaktionäre Pearl Energy Investments und NGP ihre Beteiligung steueroptimiert halten und später in Class-A-Aktien tauschen können. Nach dem IPO bleiben Pearl und NGP die kontrollierenden Aktionäre, womit Infinity als "Controlled Company" von bestimmten Governance-Anforderungen der NYSE befreit ist. Parallel zum IPO läuft ein Directed Share Program, über das ein Teil der Aktien zum Emissionspreis an bestimmte nahestehende Personen, etwa Führungskräfte und Mitarbeiter, reserviert wird.